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華安證券股份有限公司王強峰近期對華峰化學進行研究并發布了研究報告《景氣度邊際好轉，一季度盈利大幅改善》，本報告對華峰化學給出買入評級，當前股價為7.2元。

華峰化學(002064)
事件描述
4月27日，華峰化學發布2022年度報告，實現營業收入258.84億元，同比下降8.75%；實現歸母凈利潤28.44億元，同比下降64.17%；實現扣非歸母凈利潤26.77億元，同比下降65.93%；實現基本每股收益0.58元/股。其中，第四季度實現營業收入59.43億元，同比下降19.16%，環比下降2.62%；實現歸母凈利潤4.28億元，同比下降76.35%，環比上升1938.10%；實現扣非歸母凈利潤3.37億元，同比下降81.05%，環比上升33600%。
同時，華峰化學披露2023年第一季度報告，報告期內實現營業收入61.92億元，同比下降15.10%，環比上升4.19%；實現歸母凈利潤6.31億元，同比下降53.65%，環比上升47.43%；實現扣非歸母凈利潤6.10億元，同比下降54.58%，環比上升81.01%；實現基本每股收益0.13元/股。
全年業績承壓，氨綸景氣度大幅下行
2022年營收和歸母凈利同比下降，公司主要產品氨綸、己二酸、聚氨酯原液受原材料波動、供給沖擊、需求疲軟、預期轉弱等因素影響，產品盈利水平較上年同期均受到不同程度影響，特別是氨綸行業景氣度大幅下行，毛利率同比下降36.76個百分點，盈利能力大幅減少。2022年整體銷售毛利率17.93%，同比下滑20.77pct；凈利率10.98%，同比下滑16.99pct。ROE為13.14%，同比下滑38.77pct。
價格方面，受供給增加及需求疲弱等因素影響，大部分產品價格表現不佳。主要產品氨綸/己二酸全年平均市場價格分別為44986.3753/11098.6466元/噸，其中氨綸產品價格較上年同期有較大幅度下降，下跌程度超過原材料跌幅。同時主要原料純MDI/PTMEG/純苯/硝酸/己二酸/BDO全年平均價格19066.51/28503.7132/7913.99/2379.16/11098.65/19297.18元/噸，同比-6.17%/-22.53%/+13.81%/-3.13%/+5.12%/-17.97%。
量方面，主要產品化學纖維/化工新材料/基礎化工產品銷量分別為247830.78/373185.64/861059.18噸，同比14.25%/-2.62%/5.17%；產量分別為249543.05/578256.15/1023129.48噸，同比+9.07%/-1.15%/+4.57%，產銷量維持穩定。
費用方面，2022Q4銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為0.67%/1.63%/-0.56%，環比變動-0.05/-0.20/+0.85pct。三費整體控制良好。
四季度起氨綸開啟環比上漲，一季度原材料上漲侵蝕利潤
2022年四季度氨綸價差環比明顯修復。根據市場價格測算，2022Q4公司主要產品氨綸40D價格為36604.62元/噸，價格同比下降52.45%，環比上升2.70%；主要產品價差氨綸-純MDI-PTMEG為20159.78，環比上升38.57%。供應端，2022年四季度無新增氨綸產能投放，供應端壓力平穩。成本端，原料PTMEG價格為17347.76元/噸，四季度均價環比-22.82%，MDI價格環比-18.20%，原材料價格下跌導致成本端壓力減弱。需求端受疫情以及宏觀經濟環境影響，下游需求疲軟，但由于前幾個季度下跌幅度較大，企業盈利困難，整體價格下降空間有限，因而成本端的下行使得價差在四季度有顯著回暖。
2023年一季度氨綸需求波動，原料上漲侵蝕利潤。2023年Q1，公司主要產品氨綸價格為37040.38元/噸，環比上升1.19%；主要原料PTMEG價格為20339.29元/噸，一季度均價環比17.24%，MDI價格環比17.97%；主要產品價差氨綸-純MDI-PTMEG同比下降25.14%，環比下降12.01%。隨著疫情政策呈現開放趨勢，市場預期逐漸提升，下游采購積極性提升，年后價格開啟一輪上漲，直至一季度后半段，由于需求恢復不及預期，行業庫存高企，且一季度氨綸有新增產能投放，氨綸價格又進入回調。原料端，PTMEG由于擴能少，呈現供應偏緊的狀態，價格小幅上漲，MDI供應收緊支撐價格，原材料上漲蠶食氨綸盈利。
氨綸行業正經歷著新一輪的行業挑戰與機遇，短期存在產能集中釋放、環保政策倒逼、行業優勝劣汰趨勢加劇等壓力，但行業集中度逐年提升，行業頭部效應明顯。2022年，國內氨綸產能109.65萬噸，同比增長12.9%，后市新增產能計劃仍存，2023年或仍有供給壓力。2023年全年來看，我們預計氨綸整體價格及盈利中樞將明顯高于2022年，盈利將有一定修復，但供應端預計仍存在一定壓力對彈性造成壓制。
四季度己二酸價差走闊，紡服鏈消費需求復蘇
四季度己二酸景氣回暖，價差大幅修復。2022年Q4，純苯價格小幅下跌，均價為6915.14元/噸，環比下跌16.71%；己二酸均價為9865.82元/噸，環比增長0.59%；己二酸-純苯-硝酸的平均價差為2449.67元/噸，環比增長110.94%。隨著原料純苯高價回落、己二酸價格上漲，己二酸價差大幅修復，公司己二酸業務Q4實現環比修復。
一季度盈利持續改善。2023年Q1，純苯價格小幅上升，均價為7068.22元/噸，環比上漲2.21%；己二酸均價為10356.77元/噸，環比增長4.98%；己二酸-純苯-硝酸的平均價差為2662.39元/噸，環比增長8.68%。203年，原油價格高企令成本面保持一定支撐。企業開工率偏低會延續利好，下游需求有望進一步提振。
目前己二酸行業格局穩定，產能占比前三位為華峰集團、海力化工、平煤神馬。由于長年開工低迷，加之下游需求一般，行業新增產能極少，2023-2025新增產能主要來自華峰集團于2021年5月宣布投建的五期和六期己二酸擴建項目，屆時公司總產能將達到115萬噸/年。尼龍66和PBAT產能擴張將拉動己二酸需求快速增長，供給方面連續多年低開工率已經使得己二酸行業新增產能明顯放緩，未來幾年新增產能大多集中于華峰自身。我們認為己二酸景氣度將在未來幾年邊際改善，而華峰化學最為受益。
產能擴張持續推進，新產能有望貢獻增量
華峰化學是聚氨酯產業鏈龍頭，氨綸、己二酸、聚氨酯原液等產品產能位于領先地位。公司產業鏈一體化優勢顯著，成本優勢領先。當前公司在建產能有序推進，在建項目有30萬噸氨綸、40萬噸己二酸、5萬噸聚氨酯原液。華峰化學積極推進30萬噸差別化氨綸產能建設，預計將在2023-2025年于重慶基地逐步投產。公司的重慶基地在原料成本、能源、折舊方面均較同行業以及瑞安基地有顯著成本優勢。其中10萬噸氨綸產能已于2023年進入試生產階段。
投資建議
我們認為公司主業景氣端邊際向好，同時新產能將進一步鞏固領先優勢。由于己二酸、氨綸等景氣度有望修復，新增產能有序投產，我們略提高2023-2024盈利預測，預計2023-2025年實現歸母凈利潤分別為38.22、50.55、56.72億元（2023-2024原值為36.98、42.11億元），同比分別34.4%、32.3%、12.2%，當前股價對應PE分別為9.35、7.07、6.30倍，維持“買入”評級。
風險提示
（1）新建產能投放不及預期；
（2）產品及原料價格大幅波動；
（3）行業產能投放超預期，競爭加劇；
（4）可降解塑料、尼龍66產能投產不及預期；
（5）宏觀經濟下行導致需求持續下滑。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中原證券顧敏豪研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為79.97%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利78.66億，根據現價換算的預測PE為4.24。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級3家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為8.26。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，華峰化學（002064）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力優秀，營收成長性一般。財務健康。該股好公司指標3.5星，好價格指標4星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）